두산그룹 사업구조 개편, 국민연금 수책위가 들여다본다

안건 콜업해 9월 중 논의
명분·주주가치 중점 검토
주식매수청구권 행사 시
분할·합병 무산 가능성도

국민연금 기금운용본부. 연합뉴스

국민연금 수탁자책임전문위원회(수책위)가 ‘밸류 다운’ 논란을 빚은 두산그룹 사업구조 개편을 들여다본다.

27일 금융투자업계에 따르면 수책위는 두산그룹 사업구조 개편 관련 임시 주주총회 안건에 대한 의결권 행사 방향을 논의할 전망이다. 수책위 회의 일자는 아직 정해지지 않았다.

임시 주주총회가 오는 9월 25일 예정돼 있어 늦어도 9월 중순께 논의가 이뤄질 것으로 보인다.

최근 수책위는 국민연금 기금운용본부 투자위원회에 해당 안건을 넘기라고 요청(콜업)한 것으로 알려졌다. 수책위원 9명 중 3명이 콜업을 요청하면, 투자위는 안건을 넘겨야 한다.

수책위는 국민연금의 주주권 행사를 위한 전문 조직이다. 지난 2018년 국민연금이 스튜어드십코드를 도입하면서 신설됐다.

투자위에서 판단하기 곤란하거나, 수책위에서 직접 해당 사안을 논의하겠다고 요청(콜업)하는 경우 안건을 넘겨 받아서 검토한다. 수책위는 2018년 한진칼 경영 개입 사태 등 민감한 사항에 대해 전문적 의견을 개진해왔다.

수책위는 두산그룹의 사업구조 개편 관련 ‘명분’을 중점적으로 들여다볼 것으로 전망된다.

두산그룹이 제시하는 명분은 혼재된 사업들의 클러스터화를 통한 시너지 강화다.

SK이노베이션과 SK E&S의 합병은 차세대 유망산업인 2차전지(배터리) 자회사 ‘SK온 살리기’라는 특명이 있었지만, 두산그룹의 경우 명분이 불분명하다는 지적이다.

앞서 수책위는 SK이노베이션, SK E&S 합병계약 체결 승인 건에 대해 반대 의견을 냈다. 사유는 주주가치 훼손 우려가 크기 때문이다.

당시 수책위는 비상장사인 SK E&S와 상장사인 SK이노베이션의 합병비율을 산정하는 데서 문제를 제기한 것으로 전해진다.

SK이노베이션의 시장가치가 자산가치 대비 심각하게 저평가된 상황인데, 합병가액 할증의 노력이 부족했다는 취지다.

만약 합병이 성사되면 대주주인 SK의 지분율은 상승하는 데 반해, 국민연금의 지분율은 6%대에서 4%대로 줄어들 전망이다.

업계에선 이 같은 주주가치 훼손 논리가 두산그룹에도 동일하게 적용될 것으로 보고 있다. 그룹의 캐시카우인 두산밥캣과 영업손실을 기록 중인 두산로보틱스의 합병비율을 유사하게 평가하는 게 적합하지 않다는 지적이다.

금융투자업계 관계자는 “국민연금이 SK이노베이션에 이어 두산그룹의 사업구조 개편 건에 대해서도 반대할 가능성이 커 보인다”고 말했다.

관건은 국민연금의 주식매수청구권 행사 여부와 행사 규모다. 주식매수청구권 행사 여부는 기금운용본부 주식운용실에서 결정한다.

두산에너빌리티는 주식매수청구권 행사 한도로 6000억원을 설정한 바 있다. 전체 발행 주식 수의 4.5%인 2872만주가 이탈하면, 합병이 무산될 가능성이 있다.

국민연금이 보유 지분의 64%만 주식매수청구권 행사해도 이 한도를 채울 수 있다. 반대표가 현실화하면, 일반 소액주주 표심에도 영향을 미칠 것으로 보인다. 두산그룹 입장에선 치명적이다.

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