15일째 파는 연기금…진정여부는 '동학개미'에 달렸다

18일 기준, 기관 연초부터 12조원 매도…금투·투신·연기금 80%

"금투, 배당차익거래 마무리 중…투신, 지수 횡보 시 환매 주춤"

연기금 매도, 코스피 급등으로 포트폴리오 비중 조절 때문

"PER 부담 덜어야 매도 둔화…개인, 조정 버티면 가능"

[이데일리 고준혁 기자] 기관 투자자 매도가 거세다. 금융투자(증권사)와 투자신탁(자산운용사)의 ‘팔자’는 진정되고 있지만 연기금의 매도는 지속되고 있다. 끝나지 않을 것만 같은 연기금 매도는 현 수급 주체인 개인 투자자가 조정장을 얼마나 버텨내느냐에 따라 마무리될 수 있다는 분석이 나온다.

18일 마켓포인트에 따르면 올해 들어 이날까지 기관은 코스피에서 12조1715억원을 순매도했다. 같은 기간 12조654억원을 순매수한 개인과는 대조적이다. 외국인은 2390억원 팔았다.

기관투자자 중에서도 금융투자와 투신, 연기금 세 주체의 매도량이 기관 매도의 대부분을 차지한다. 연기금은 5조1439억원, 금융투자가 2조4951억원, 투신이 2조562조원을 순매도해 총 9조6948억원을 팔았다. 기관이 올해 팔아치운 주식의 79.65%를 차지했다. 특히 연기금은 이날까지 15거래일 연속 매도, 투신은 전날까지 무려 48거래일 연속 매도를 기록했다.

[그래픽=이데일리 이동훈 기자]

금융투자·투신 매도 마무리 국면

금융투자의 매도는 외국인 투자자의 선물 수급을 조절해야 하는 유동성 공급자(LP) 역할 비중에 의한 것이 주된 이유다. 외국인은 지난해 11월과 12월 각각 코스피200 선물시장에서 3조1000억원, 3000억원을 대량으로 사들였다. 그러나 연초 들어 이날까진 4조원 이상 순매도로 돌아섰다. 금융투자가 해당 외국인 선물을 매수하면서 현물을 파는 현상이 나타난 것이다.

다른 한 가지는 금융투자의 배당차익거래로 이에 따른 매도세는 조만간 끝날 것으로 전망된다.

하인환 KB증권 연구원은 “금융투자의 구체적인 순매도 전환 시점을 보면 12월 배당락일부터 순매도 전환했음을 확인할 수 있다”며 “그전까지의 매수는 배당 후 차익을 실현하는 성격으로, 12월 초부터 사들였던 물량은 연초 매도로 거의 소진됐다”라고 전했다.

투신의 매매는 대규모 개인투자자 출현으로 인한 반작용으로 파악된다. 국내 주식형 펀드 환매는 지난해 14조5000억원을 기록했다. 연초 이후 전날까진 1조4000억원으로 환매는 지속되고 있다. 지난해 코스피와 코스닥에서 개인 순매수는 63조8000억원이었다. 펀드에서 뺀 돈이 모두 직접 투자로 갔다면 지난해 개인 순매수의 약 23%는 펀드 환매액이 차지한다. 투신은 환매에 대응하기 위해 순매도할 수밖에 없다.

하 연구원은 “증시가 횡보 또는 조정받는 구간에선 펀드 환매 압력이 완화되기 때문에 투신의 매도 압력은 낮아질 것으로 예상된다”라고 전했다. 실제 투신은 이날 62억원 순매수를 기록했다. 적은 규모지만 49거래일 만의 전환이다.

연기금, 주식 비중 너무 높아 더는 중

문제는 연기금이다. 연기금 매도는 주가 급등에 따른 자산 포트폴리오 조정으로 풀이된다. 연기금 투자는 전략적 자산 배분이 기본 틀이다. 장기간의 수익과 지출을 고려해 위험자산과 안전자산을 배분한다. 수입과 지출이 당장 일어나는 건강보험공단은 위험자산 비중이 낮고, 인구구조 변화로 향후 돈이 많이 필요한 국민연금은 위험자산이 비교적 많은 식이다. 이처럼 각 연기금의 성격에 따라 주식, 채권, 외화, 대체투자 등 자산에 대한 비중을 미리 정해놓고 변동 시 원래대로 맞추는 게 ‘전략적 자산 배분(SAA)’이다. 자동적인 조절 기능으로 시장에 대한 관점이 담겨 있지 않다.

이렇게 정해진 틀 안에서 각 자산가격의 전망을 판단해 비중을 조절하기도 한다. 주식이 싸고 채권이 비싸면 각각 이를 사고판다. 자산 밸류에이션을 측정한 ‘전술적 자산 배분(TAA)’으로 연기금이 시장을 보는 견해가 들어간다.

코스피는 지난 11월 6일부터 8일까지 10주 연속 상승해 2200선에서 3100선으로 단숨에 1000포인트 가까이 급등했다. 최근 들어 금리가 상승 전환하면서 채권 수익률이 낮아졌다. 연기금의 연일 매도는 이같은 이유에서 발생했을 가능성이 크다. 정해놓은 자산 포트폴리오 안의 주식 비중이 갑자기 늘어나 이를 조정하는 성격이 짙은 것이다.

“조정장서 개인이 버텨 PER 하락 시 연기금 매도 둔화”

연기금의 매도를 멈추려면 코스피 밸류에이션 조정이 이뤄져야 한다는 관측이 나온다. 지수 급등과 금리 상승 전환에 따른 주식 비중 조절은 어쩔 도리가 없지만, 코스피 가격 부담이 낮아진다면 연기금의 전술적 자산 배분에 따른 주식 비중 확대를 기대할 수 있기 때문이다.

모건스탠리캐피털인터내셔널(MSCI) 한국 지수의 12개월 선행 주가수익비율(PER)은 15.4배로 지난 2011~2020년 평균 PER 10.6을 크게 상회하고 있다.

지수 하락으로 PER가 조정은 가능하다. 그러나 코스피 기업들의 이익 전망이 상향되는 방식으로도 PER는 낮아질 수 있다. 이 경우 현 증시의 실질적 주체인 개인 역할에 따라 향배는 달라질 걸로 보인다. 개인이 지금처럼 대규모 매수를 통해 지수 하방을 지지하면 코스피 기업들의 추세적 이익 전망이 상향 조정되며 PER가 낮아지게 되기 때문이다. 최상의 시나리오다.

김영환 NH투자증권 연구원은 “증시의 키를 쥐고 있는 개인은 모멘텀 플레이어로 지금까진 밸류에이션 상승을 심화시켰다”며 “그러나 이제부터 진행되는 조정장에서 개인들이 버텨주면 지수는 횡보하며 쉴 것이고 이때 기업 이익 전망은 올라가면서 PER 부담이 덜어지고, 이렇게 되면 기관의 매도 압력이 떨어질 것”이라고 설명했다.