"쿠팡은 5조 쓴다는데..." 전면승부 나선 이마트 주가 어디로

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[머니콕-41] 올해 상반기 산업계와 주식시장에서 가장 눈길을 끄는 것이 온라인 유통시장 빅뱅입니다. 쿠팡이 미국 증시에 시가총액 100조원에 육박하는 높은 몸값을 인정받고 상장하자, 오프라인 유통시장의 강자인 이마트가 이베이코리아를 전격 인수하면서 온라인 유통시장을 놓고 전면전에 나선 모양새입니다.

매일경제는 유통산업 분석과 전망에서 최근 8년 연속 베스트 애널리스트 자리를 지키고 있는 박종대 하나금융투자 수석연구위원을 만나 격변하는 유통산업 미래와 투자전략을 들어봤습니다.

박 연구위원은 이마트의 이베이코리아 인수에 대해 "승자의 저주가 될 가능성이 높다"고 예상했습니다. 쿠팡이 상장을 통해 얻은 실탄 5조원으로 앞으로도 공격적인 투자 행보를 이어갈 예정인 가운데, 이마트가 이에 맞서려면 앞으로도 엄청난 자금 투입이 불가피하고 그 결과도 예단하기 쉽지 않다는 게 그의 관측입니다.

신세계그룹 이마트와 함께 오프라인 유통시장을 나눠가졌던 롯데쇼핑과 현대백화점에 대해 그는 엇갈린 평가를 내놨습니다. 롯데쇼핑에 대해선 그룹 차원에서 온라인 유통 강화를 위한 뚜렷한 비전과 리더십이 보이지 않다고 진단했습니다. 반면 현대백화점에 대해서는 온라인 시장 경쟁에 직접 뛰어들지 않고 활용만 하겠다는 '영리한' 전략이 돋보인다고 분석했습니다. 다음은 인터뷰 전문.

"이마트의 M&A, 승자의 저주 가능성 높다"

Q1.이베이코리아 인수한 이마트의 미래.

A. 승자의 저주가 될 가능성이 적지 않다고 봅니다. 잘되면 좋은데 만만치가 않습니다. 저는 온라인 유통의 삼국시대라고 얘기합니다. 쿠팡 네이버 이마트(쓱닷컴)가 각자 영역에서 잘하는 부분 역량을 키워오던 시기였습니다.

쿠팡은 공산품 온라인 유통에서 실질적인 1등입니다. 네이버는 사실 숍인숍 매출이 많아서 실질적인 매출은 1조원이 조금 넘는 수준입니다. 그런데 쿠팡은 매출액이 14조원입니다. 공산품을 중심으로 해서 직매입의 경쟁력을 가지고 있죠. 브랜드 업체들은 직매입을 굉장히 좋아합니다. 클리오 애경산업 LG생활건강 등 얼마전까지 온라인 매출의 50%가 쿠팡이었습니다. 가격 등 여러 가지 문제 때문에 철수를 하고 있습니다만, 직매입을 해주면 업체들이 굉장히 좋아합니다. 직매입의 우월한 위치, 100개 물류센터가 있으니까 배송 경쟁력이 높습니다.

네이버는 국내 최대 온라인 플랫폼 유통업체입니다. 자체적으로 직매입하는 건 없죠. 최대 포털이라는 강점을 이용해서 다양한 업체가 숍인숍으로 들어와 있습니다.

쓱닷컴은 규모는 작습니다. 식품 온라인 유통이 전체 온라인 유통에서 14% 정도 차지합니다. 시장 규모는 작은데 그 안에서 우월한 경쟁 우위를 가지고 식품 온라인 시장에서 1등을 하고 있습니다.

이처럼 각각의 고유한 영역이 있었습니다. 물론 쿠팡과 네이버는 살짝 3자 거래 오픈마켓 시장을 두고 조금 경쟁이 있긴 했죠. 쿠팡과 네이버는 긴장과 협력관계, 쿠팡과 쓱닷컴은 차별적 카테고리, 네이버와 쓱닷컴은 완전한 공조관계였습니다. 서로가 없는 부분을 채워줄 수 있었기 때문입니다.

네이버는 그동안 식품이 부족했습니다. 네이버 장보기를 열었는데 떨어지는 업체들이 들어와서 그동안 별로 성과를 보지 못 했습니다. 쓱닷컴이 들어오면 카테고리 확대 차원에서 굉장히 좋습니다. 좋은 벤더들을 들이고 싶은데 뭔가 유인책이 있어야 합니다. 스마트스토어, 라이브커머스 방송이 좋은 유인책이 되고 있는데 배송이 문제입니다.

점점 더 오픈마켓 시장 점유율이 떨어지는 이유가 배송 불안정성 때문입니다. 주문하면 어떤 것은 일주일이 지나도 안 옵니다. 전화해보면 재고가 소진됐다고 합니다. 쿠팡은 배송을 책임져 주니까 그런 것들이 일절 없습니다.

그러니까 네이버가 배송 물류센터를 제공하겠다고 했는데 직접 하기는 싫으니까 대한통운과 전략적 제휴를 맺었습니다. 그리고 식품 같은 시스템은 쓱닷컴이 잘하니까 물류센터를 같이 하자고 한 것이죠. (네이버와 협력은) 쓱닷컴한테도 좋습니다. 물류센터에 돈이 많이 들어가는데 조인트벤처(JV)로 네이버가 출자를 해주면 돈도 적게 들고, 물류센터를 크게 지어 놓으면 쓱닷컴 물량으로 충당될까 의심도 있었는데 네이버가 물량이 많으니 그런 고민도 해결됩니다. 쓱닷컴 입장에서도 숍인숍으로 들어가면 네이버가 우리나라에서 집객이 가장 크니까 무조건 이득입니다. 서로 철저히 윈윈 관계였습니다.

그런데 이마트가 이베이코리아를 인수하면서 그 양상이 달라졌습니다. 그동안 각자의 영역에서 역량을 제고하고 있었는데 3자 거래라는 경쟁이 심하고 진입장벽이 낮아 아무도 돈을 벌 수 없던 시장을 가운데 놓고 3개 업체가 전면전을 펼치게 됐습니다.

그동안 쿠팡과 이마트 쓱닷컴은 서로 차별적인 카테고리였는데 이베이코리아가 들어오면 여기도 시장 점유율이 10% 정도니까 만만치 않습니다. 네이버와도 관계가 애매해졌습니다. 네이버가 하려던 공산품 시장에 이마트가 들어오는 것입니다. 이마트 입장에서는 물류를 네이버 것을 처리해주긴 해야 하는데 기본적으로 이베이 것을 먼저 처리해야 합니다.

온라인 유통 후삼국 시대는 제3자 거래라는 큰 시장을 놓고 전면전을 펼치게 됐습니다. 이마트 같은 경우 온라인 유통시장의 산업 경로 자체가 완전히 바뀌는 것입니다. 작년에 이마트 주가가 되게 좋았습니다. 예전엔 한국의 월마트를 꿈꿨었죠. 월마트가 미국에서 시장 점유율이 6%밖에 안됩니다. 그럼에도 실적과 주가가 좋았던 것은 식품 온라인 시장에서 2019년에 아마존을 제치고 시장 점유율 1위 자리에 올랐기 때문입니다. 그걸 벤치마킹해서 이마트와 쓱닷컴이 가고 있었습니다. 중요한 게 대형마트를 가지고 있다는 것, 신선식품을 대량으로 유통할 수 있고, 재고를 소진할 수 있다, 이런 것들이 월마트와 똑같은 투자 포인트가 되는 것입니다.

그런데 이 트랙이 공산품 시장으로 올라온 것입니다. 이제 쓱닷컴에서 식품 온라인으로 돈을 버느냐 마느냐가 중요하지 않습니다. 겨우 10조~20조원 정도 거래액 가지고 싸우는 시장이니까요. 앞으로는 공산품 온라인 시장에서 시장 점유율을 얼마나 가져갈 수 있느냐가 투자 포인트가 되는 것이죠.

이마트 주가가 오르기 위해서 단기적으로 손실이 나더라도 온라인 유통시장에서 시장 점유율이 올라가야 합니다. 시장 점유율을 올리려면 3가지로 요약할 수 있습니다. 첫째, 가격이 우선 싸야 합니다. 둘째 MD, 없는 제품이 없어야 합니다. 셋째, 배송 능력입니다.

이 가운데 MD는 별로 큰 의미가 없다. 쿠팡 못지않게 이베이코리아도 없는 제품이 없습니다. 배송 인프라는 차이가 큽니다. 쿠팡이 물류센터를 100개 갖고 있는데 이베이코리아는 3개 가지고 있습니다. 중장기적으로 배송 인프라 투자는 굉장히 많이 있어야 합니다. 그래서 배송 인프라와 경쟁력은 2~3년 뒤의 이야기가 되는 겁니다.

단기적으로 시장 점유율(MS)을 올리려면 결국 가격입니다. 싸게 팔아야 합니다. 최근 G마켓이 프로모션을 늘리고 있습니다. 작년에 시장 점유율이 떨어지면서 영업이익이 1000억원 정도 났죠. 현재 온라인 유통시장은 외형 성장과 수익이 같이 가기 어려운 구조입니다. 그런데 최근 스탠스를 바꾼 것이죠. 가격을 내리고 물건을 싸게 팔면서 시장 점유율을 올려야 하는데, 문제는 과연 올릴 수 있느냐 하는 겁입니다.

지금 온라인 유통 시장은 쿠팡이 혼자 노는 게임이었습니다. 아무도 경쟁을 안 합니다. 왜냐하면 돈이 너무 많이 들어가기 때문입니다. 홈쇼핑 업체부터 11번가까지 다들 한 번씩 이익훼손을 당하면서 해보니까 이건 아니라고 판단한 것이죠. 홈쇼핑 업체들은 TV홈쇼핑 외연을 조금 늘리는 데 만족하고, 11번가는 MS 유지에 포커스를 맞추고 있습니다. 위메프와 티몬은 갈피를 못 잡고 있어요. 돈은 없는데 점유율을 높이려면 돈을 써야 하니까 그렇습니다.

쿠팡이 1분기 영업손실로 3000억원을 냈습니다. 작년 1분기 1000억원 적자였는데 영업손실이 2000억원이나 늘었습니다. 어차피 자본을 많이 확충해서 돈을 엄청나게 쓴 것입니다. 그런데도 주가는 오히려 올랐습니다. 시장 점유율이 14%에서 20%로 6%포인트나 올랐기 때문입니다. 어마어마한 것입니다. 그러니까 투자자들 입장에서 이제 조금 있으면 쿠팡이 패권을 잡을 것이라고 보고 긍정적으로 평가한 것입니다.

이마트가 이베이코리아를 인수한 다음에 가격을 떨어뜨리고 마케팅비를 쓰면 쿠팡의 질주를 약간은 저지할 수 있을 것입니다. 그러나 저지한다는 것만 가지고 주가가 오르기는 힘듭니다. 돈을 쓴 것만큼 주가가 오를지 모르는 것이죠 .쿠팡이 5조원 쓴다고 하는데, 그럼 이베이코리아는 돈을 얼마나 써야 하는 것이냐, 돈을 쓰면 성과가 얼마나 있겠느냐, 이걸 잘 모르겠다는 것입니다.

이마트에 대한 투자 가시성이 떨어지고 있습니다. 단적인 지표가 있습니다. 만약 이마트의 이베이코리아 인수가 시장 판도를 바꿀 전환점이라면 쿠팡의 주가가 떨어졌어야 합니다. 그런데 주가가 오히려 올라갔습니다. 투자자들은 쿠팡의 질주를 막을 수 있는 중요한 전환기로 아직은 보고 있지 않다는 얘기입니다.

"롯데쇼핑 방향 못 잡아...현대백화점 영리한 전략"

Q2.롯데쇼핑 현대백화점의 대응전략.

A. 오프라인 유통업체들 고민이 굉장히 많습니다. 오프라인에서는 유통 공룡이었습니다. 롯데는 모든 밸류체인을 다 가지고 있습니다. 식품 생산부터 로지스틱스도 가지고 있고 모든 채널을 가지고 있어요. 그런데 저렇게 실적도 안 좋아지고 점유율도 떨어지고 굉장히 힘든 상황입니다.

롯데는 뭔가를 하려고 굉장히 애를 쓰고 있습니다. 그런데 애는 쓰는데 성과는 내지 못 하고 있어요. 롯데온 영업손실은 계속 증가하고 있습니다. 롯데쇼핑이 온라인 사업을 확대하면서 소비자들이 구매하고 싶은 것을 자동으로 뜨게끔 하겠다고 했습니다. 개발자나 코딩 인력 몇 백명을 2018년, 2019년에 신규 채용했습니다. 그런데 성과를 못내고 있습니다.

롯데온이 의미 있는 사업자가 되려면 3가지 역량을 갖춰야 합니다. 우선 가격이 싸지 않습니다. MD는 롯데가 쿠팡을 따라가지 못합니다. 물론 식품 대형마트 면세점 이런 것들은 차별 포인트가 되지만 일부분일 뿐입니다. 롯데마트는 규모가 작습니다. 전체 온라인 유통시장에서 식품 시장 규모 자체가 작으니까 그걸로 판도를 바꿀 수는 없습니다.

그럼 배송이 좋아야 하는데 특별히 없습니다. 이미 쿠팡이 익일배송을 시간까지 정해서 하고 있으니 그것보다 나은 서비스를 할 수 없는 것이죠. 또 롯데온 물류 인프라가 새롭게 구축된 것이 없습니다. 백화점, 마트, 롭스, 홈쇼핑이 각자 따로 배송 인프라를 가지고 있고, 롯데온은 그걸 모두 합친 것일 뿐입니다. 여러 관점에서 봤을 때 롯데온이 의미 있는 사업자가 되기는 힘들어 보입니다.

그리고 제가 보기에 롯데그룹 자체도 온라인 쇼핑에 대해 전향적인 자세를 갖지 못한 것 같습니다. 온라인 유통이 160조원이나 되는 큰 시장을 놓고 패권싸움을 하는 것입니다. 단기적인 손실을 감수하면서도 누군가 선봉에 나서서 나를 따르라 이런 것이 있어야 하는데, 그렇게 리더십이 있어서 일부 계열사 손실을 감수하면서 따를 수 있는 정책 방향은 뚜렷하게 나오지 않는 것 같습니다.

롯데는 뭔가 잘하고 싶은데 책임질 사람이 없습니다. 각 계열사 대표이사들은 잘리지 않으려면 실적이 중요합니다. 실적이 안 좋더라도 온라인 사업에서 성과를 내면 봐주겠다 이런 것이 있으면 모르겠는데, 그런 것 없이 실적도 잘내고 온라인 사업도 잘 해야 한다고 하면 쉽지 않은 것이죠. 뚜렷한 방향을 못잡고 있는 것입니다.

현대는 방향을 정했습니다. 온라인은 철저히 수단으로 생각하겠다는 것입니다. 백화점 사업에서 현대백화점 시장 점유율이 25~30% 되는데, 그만큼 온라인 시장에서 점유율을 가져가겠다는 생각이 없다는 것을 분명히 한 것 같습니다. 온라인에서 독자적으로 하는 것 없이 숍인숍으로 들어가는 전략입니다.

백화점은 그 자체로서 온라인 유통시장에서 콘텐츠 성격을 가지고 있다. 왜냐하면 럭셔리 브랜드들이 온라인에 직접 들어가지 않습니다. 11번가 G마켓 네이버 입장에서도 명품을 직접 소싱할 수 없으니 대환영이죠. 현대백화점은 파워풀하지는 않지만 온라인 유통을 활용하려고 하는 영리한 스탠스를 취했습니다. 철저하게 콘텐츠 성격으로 접근하는 것 같습니다.

"인터파크, 메이저 온라인 유통업체가 인수할 것"

Q3.매물로 나온 인터파크, 누가 주인 될까.

A. 사실 인터파크가 매력이 없습니다. 거래액이 1조원 정도 되는데 인터파크는 온라인 유통으로 돈을 버는 것이 아니고 티켓이나 여행 등으로 돈을 벌고 있습니다. 카테고리 측면에서는 의미가 있습니다. 온라인에서 돈버는 방법이 3가지가 있습니다.

첫째가 공산품 메이저 시장입니다. 보편적인 카테고리에서 절대적인 시장 점유율로 바잉파워를 높이고 마진을 높이거나 막대한 트래픽을 이용해서 다양한 신규 사업을 할 수 있는 플랫폼을 만드는 것입니다. 이걸 쿠팡이나 네이버가 추구하는 것이죠. 쿠팡과 네이버는 조금 다릅니다. 쿠팡은 유통을 통해서 플랫폼을 꿈꾸는 것이고, 네이버는 플랫폼 사업자인데 그 가운데 하나로 쇼핑을 하는 것인데 생각보다 비중이 커진 것입니다.

그 다음이 공산품이긴 한데 차별적인 카테고리로 승부를 보는 업체가 있습니다. 얼마전 이마트에 인수된 W컨셉, 월마트에 인수된 남성복 보노보스 같은 것이죠. 이런 것은 MD 능력을 갖춰서 차별적인 카테고리로 니치마켓을 추구하는 것입니다. 규모가 작기 때문에 독자적인 사업을 하기보다는 대기업으로부터 피인수, M&A되면서 기업가치를 제고합니다.

셋째가 식품입니다. 이것도 차별적인 카테고리인데 공산품은 아닙니다. 식품은 진입장벽이 높으니까 이를 통해서 마진을 높이고 독자적인 사업을 추구할 수 있는 것입니다. 이런 것을 오아시스, 마켓컬리, 쓱닷컴이 추구하고 있습니다.

인터파크는 어디에 들어가느냐. 차별적인 카테고리에 들어갑니다. 공산품은 아니지만 무형 상품 티켓 등 범주에 들어갑니다. 카테고리 확대에 매력을 느끼는 업체들이 의미를 두고 접근할 수 있습니다. 메이저 온라인 유통업체가 될 것입니다. 밸류에이션을 얼마나 받을지는 지켜봐야 할 것 같습니다.

[최재원 기자]

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